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Mediobanca e il valore dell'obbligazione 2005/2011
Il bond Mediobanca (Isin IT0003933154) 2005-2011 Commodity basket prevede a scadenza il pagamento della migliore delle seguenti tre ipotesi: 6% oppure il 100% del rialzo di un un paniere di materie prime oppure il 25% del ribasso dello stesso paniere di materie prime. Applicando la formula che ho trovato nel prospetto informativo, a tutt'oggi (29 febbraio 2008) grazie al rialzo delle materie prime, il paniere si è mosso al rialzo del 60%. Ma allora perché il prezzo dell'obbligazione è attorno ai 106 e non di più?
Giacomo Perini - (via e-mail)
- Il titolo segnalato dal lettore appartiene alla categoria delle obbligazioni strutturate. In particolare, il bond Mediobanca paga una cedola unica a scadenza del 6% e un premio potenziale (sempre a scadenza) legato all'andamento di un paniere di materie prime. Il paniere di materie prime, spiega la società di consulenza indipendente JC&Associati, è così composto: 15% petrolio, 15% gas naturale, 35% rame, 35% alluminio. Dal prospetto, inoltre, come correttamente segnalato dal lettore, emerge che l'eventuale premio sarà pari al 100% della rivalutazione o al 25% della svalutazione del paniere. Viene inoltre specificato che tutti i prezzi delle materie prime utilizzati per calcolare il premio sono espressi in dollari e si sottolinea che il premio sarà pagato in alternativa alla cedola del 6% (ammesso ovviamente che sia superiore). Andando ad analizzare l'andamento delle materie prime del paniere dall'11 novembre 2005 (data della rilevazione iniziale) a oggi si registrano i seguenti movimenti: petrolio +164%, gas naturale +15%, rame +105%, alluminio +57%.
Applicando i diversi pesi alle varie materie prime, il prezzo di rimborso tendenziale sarebbe addirittura di 184. Il fatto, inoltre, che il prospetto dica esplicitamente che «tutti i prezzi delle commodity sono espressi in dollari», e che in nessuna formula o paragrafo è mai menzionato il cambio euro/dollaro, esclude che il calcolo della rivalutazione del paniere vada corretto (come d'altronde confermato dalla stessa Mediobanca) per la svalutazione delle valuta statunitense.
Avendo stimato il prezzo tendenziale di rimborso, possiamo quindi calcolare il valore dell'obbligazione. Date le caratteristiche, questo titolo si può considerare uno zero coupon con un prezzo di rimborso tendenziale di 184. Chiaramente, il valore del titolo in questione varia in funzione dei tassi di interesse e del merito di credito dell'emittente. A quest'ultimo riguardo, applichiamo per Mediobanca uno spread (cioè un margine da aggiungere ai tassi di mercato) dello 0,80%, anche in considerazione del momento di mercato non felicissimo e della scarsa liquidità del titolo. Il valore attuale del titolo risulta così ridotto a 150,65, anche considerando il movimento dell'euro-dollaro (che comunque a parere di JC&Associati non andrebbe considerato), il valore attuale del titolo risulterebbe pari a 133,10, in entrambi i casi quindi assai superiore alle quotazioni attuali. L'osservazione del lettore sembra dunque corretta, il valore del titolo dovrebbe essere assai più elevato dell'attuale quotazione.
I motivi di questa discrepanza così significativa possono essere numerosi: innanzitutto le caratteristiche dell'emissione e la piccola dimensione hanno certamente allontanato molti investitori sia privati, sia istituzionali. Altri elementi (collegati al precedente) che possono aver contribuito a questa discrepanza di valore sono: la scarsissima liquidità sul mercato secondario, la distribuzione prevalentemente "retail" dell'obbligazione e la recente impennata delle materie prime, che non ha ancora consentito un corretto adeguamento del prezzo del titolo. Infine, un fattore (forse il più importante), è legato al fatto che il prezzo potenziale di rimborso e appunto "potenziale"; non si può infatti escludere che dopo questa tendenza all'aumento, i prezzi delle materie prime possano tornare a scendere, riducendo o annullando il premio di rimborso del titolo. Il valore teorico del titolo, dunque, sembra effettivamente molto più elevato della quotazioni ma non c'è nessuna garanzia per gli investitori che l'attuale margine si possa mantenere fino alla data di scadenza (prevista fra tre anni). In ogni caso, per chi ritiene che la tendenza a rialzo delle materie prime possa continuare (o almeno non invertirsi), questa obbligazione potrebbe rappresentare un'opportunità.
